Ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại Việt Nam[1]
Cao Đinh Kiên[2]
Nguyễn Văn Bắc[3]
Tóm tắt
Sử dụng thông tin về hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008 đến 2017, bài nghiên cứu tìm hiểu ảnh hưởng của hoạt động này lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có ảnh hưởng tích cực lên lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận biên của các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài ra, kết quả cũng cho thấy tỷ lệ cổ phiếu ưu đãi được phát hành, quy mô và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
Từ khoá: ESOP, Phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, Hiệu quả hoạt động, tài chính hành vi
Abstract
Using employee stock option plan data of publicly traded firms on Hanoi and Ho Chi Minh City Stock Exchanges from 2008 to 2017, the study investigates the impact of issuing these stock option plans on firm’s performance. The results indicate that there is an improvement in firm’s performance, in term of Return on Assets, Return on Equity and Profit Margin, after issuing the option plans. Moreover, size of the option plans, size and leverage of the issuing firms have a significant impact on the performance.
Key words: ESOP, Employee stock option plan, Firm’s performace, Behavior finance
- Đặt vấn đề
Tại Việt Nam, hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên (ESOP) diễn ra khi doanh nghiệp thưởng cho một số nhân viên quyền mua cổ phiếu của doanh nghiệp vào một thời điểm trong tương lai ở mức giá chiết khấu xác định trước và thường thấp hơn giá trị thị trường của cổ phiếu. Phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là một trong những cách để doanh nghiệp khuyến khích người lao động làm việc hiệu quả. Bằng cách phát hành ESOP, doanh nghiệp có thể tưởng thưởng xứng đáng cho những người đóng góp tích cực vào sự phát triển của doanh nghiệp, tăng thêm vốn, thu hút nhân tài, cũng như kích thích sự nỗ lực của nhân viên. Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên với một mức giá quá ưu đãi, hoạt động này sẽ gây thiệt hại cho các cổ đông khác.
Đã có nhiều doanh nghiêp phát hành thành công cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tạo ra những ảnh hưởng tích cực lên hoạt động của doanh nghiệp. Trong năm 2016 và 2017 vừa qua, nhiều doanh nghiệp Việt Nam đã phát hành những khoản phát hành cổ phiếu ưu đãi hậu hĩnh cho nhân viên. Đứng từ góc độ điều hành doanh nghiệp, một lợi thế nổi bật của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là các doanh nghiệp sẽ không phải ghi nhận một khoản chi phí lương thưởng so với việc thưởng nhân viên bằng tiền. Cụ thể, các giao dịch như phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên tại Việt Nam chưa được ghi nhận như một khoản chi phí lương như theo quy định của chuẩn mực kế toán quốc tế. Bên cạnh đó, doanh nghiệp sẽ không phải chi trả bằng tiền mặt, mà sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại để phát hành cổ phiếu, như vậy sẽ tăng được vốn điều lệ và giữ lại tiền để tái đầu tư. Đối với nhân viên, phương án phát hành cổ phiếu ưu đãi giúp cho họ giảm đáng kể thuế thu nhập cá nhân so với việc thưởng bằng tiền.
Tuy nhiên, cũng có nhiều doanh nghiệp vấp phải nhiều khó khăn và thất bại khi triển khai hoạt động này, tạo ra bất ổn tâm lý đối với người lao động hoặc tranh cãi giữa các cổ đông. Đã từng nhiều doanh nghiệp vấp phải sự phản đối khi có chính sách không rõ ràng và có sự "thiên vị" quá đà khi phát hành tỷ lệ lớn cổ phiếu ưu đãi cho ban lãnh đạo doanh nghiệp. Nếu không cân bằng được lợi ích giữa các bên, kế hoạch phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có thể tạo nên sự xung đột, gây nên những bất đồng không đáng có trong nội bộ doanh nghiệp. Hơn thế nữa, nhiều nhà đầu tư thường ái ngại trước động thái phát hành phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên của doanh nghiệp vì, khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, giá cổ phiếu sẽ bị giảm và ảnh hưởng của các cổ đông bên ngoài doanh nghiệp sẽ giảm đi vì hiệu ứng pha loãng cổ phiếu.
Dù vẫn còn nhiều tranh luận xung quanh ảnh hưởng tích cực và tiêu cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, hoạt động này vẫn được sử dụng khá phổ biến tại Việt Nam. Một trong những lý do quan trọng nhất để doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là hoạt động này sẽ tạo nên sự gắn bó và nỗ lực cho cán bộ nhân viên chủ chốt, dẫn đến hiệu quả tích cực trong việc tăng năng suất làm việc của mỗi cá nhân và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Mặc dù, lý do này thường xuyên được sử dụng để giải thích cho hoạt động của doanh nghiệp, vẫn còn rất ít các nghiên cứu được thực hiện tại Việt Nam về vấn đề này. Bài nghiên cứu này được thực hiện với mục tiêu cung cấp bằng chứng khoa học về ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Cụ thể, kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có ảnh hưởng tích cực lên lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận biên của các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài ra, kết quả cũng cho thấy tỷ lệ cổ phiếu ưu đãi được phát hành, quy mô và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
- Tình hình nghiên cứu
Tại Việt Nam, hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên đã xuất hiện từ lâu nhưng có rất ít nghiên cứu tìm hiểu những ảnh hưởng của hoạt động này lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Do các chương trình phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên mới được áp dụng phổ biến ở những doanh nghiệp lớn từ năm 2015 trở lại đây, các nghiên cứu ở Việt Nam mới chỉ dừng lại ở việc khuyến cáo các doanh nghiệp sử dụng hình thức này như một cách để đảm bảo nguồn nhân lực có chất lượng ở lại với doanh nghiệp (Lưu Hữu Đức, 2014; Nguyễn Minh Tâm, 2009).
Trên thế giới, ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên doanh nghiệp và cổ đông đã được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm. Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên góp phần cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Có thể kể đến một số ảnh hưởng tích cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như: (1) cải thiện hoạt động giám sát doanh nghiệp của các bên liên quan (Jones và Kato, 1995; Sesil và cộng sự, 2002; Kim và Ouimet, 2014), (2) thu hút nguồn nhân lực chất lượng cao (Lazear, 1986) và (3) giữ chân những nhân viên có năng lực (Ittner và cộng sự, 2003; Oyer, 2004). Ngoài ra, các nghiên cứu trước đây cũng tìm hiểu về ảnh hưởng của kế hoạch phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hành vi của lãnh đạo doanh nghiệp (Clark và Philippatos, 1998; Amstrong và Vashishtha, 2012; Brisley, 2006; Core và Guay, 1999; Hochberg và Lindsey, 2010; Johnson và Tian, 2000; Chen và Ma, 2011). Clark và Philippatos (1998) lập luận rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên khuyến khích lãnh đạo doanh nghiệp lựa chọn đầu tư vào những dự án mang lại lợi nhuận lớn. Mặt khác, hoạt động này cũng thúc đẩy lãnh đạo doanh nghiệp lựa chọn những dự án có mức độ rủi ro lớn nhằm hướng tới những phần thưởng lớn hơn. Chen và Ma (2011) chứng minh rằng khi lãnh đạo doanh nghiệp có quyền mua cổ phiếu ưu đãi, họ sẽ ra những quyết định đầu tư có mức độ rủi ro lớn hơn. Hơn thế nữa, các tác giả còn tìm ra bằng chứng về ảnh hưởng tiêu cực trong ngắn hạn nhưng tích cực trong dài hạn của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho lãnh đạo lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
- Phương pháp nghiên cứu
3.1. Mẫu nghiên cứu
Thông tin về các doanh nghiệp thực hiện phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên tại thị trường Việt Nam từ năm 2008 đến năm 2017 được cung cấp bởi Công ty Cổ phần StoxPlus, đơn vị cung cấp thông tin tài chính hàng đầu tại Việt Nam. Để tránh làm nhiễu số liệu phân tích, các nguyên tắc lựa chọn mẫu nghiên cứu sau đã được áp dụng để lọc số liệu:
- Về thời gian ghi nhận dữ liệu: Để đảm bảo tính chính xác và nhất quán, các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động (Lợi nhuận trên tổng tài sản - ROA, Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu - ROE, Lợi nhuận biên - PM) được ghi nhận vào thời điểm cuối năm. Cụ thể:
+ Khi doanh nghiệp phát hành thành công ESOP vào Quý 1, Quý 2, Quý 3 của năm: năm làm căn cứ để xác định hiệu quả hoạt động là năm phát hành (năm t).
+ Khi doanh nghiệp phát hành ESOP vào Quý 4 của năm: năm làm căn cứ để xác định hiệu quả hoạt động là năm liền sau đó (năm t+1). Do đó các trường hợp phát hành ESOP vào quý 4/2017 sẽ được loại khỏi mẫu, do chưa thể xác định được các chỉ tiêu hoạt động trong năm 2018.
- Mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp có thông báo “thực hiện xong” hoạt động phát hành cổ phiếu ESOP cho người lao động. Các doanh nghiệp có thông báo phát hành nhưng chưa thực hiện xong hoặc chưa thực hiện sẽ được loại ra khỏi mẫu nghiên cứu.
- Mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp có khối lượng phát hành cổ phiếu ESOP từ 1% trở lên so với khối lượng cổ phiếu đang lưu hành tại thời điểm phát hành.
- Mẫu nghiên cứu không bao gồm các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành ngân hàng và dịch vụ tài chính (môi giới chứng khoán và tài chính đặc biệt) vì đây là nhóm ngành đặc thù và bị kiểm soát đặc biệt.
- Mẫu nghiên cứu không bao gồm các doanh nghiệp phát hành ESOP trong hai năm liên tiếp. Nguyên tắc này nhằm xác định rõ hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp khi có phát hành ESOP và không phát hành ESOP.
- Mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp có đầy đủ thông tin phục vụ cho quá trình nghiên cứu.
Sau quá trình lọc số liệu, mẫu nghiên cứu cuối cùng bao gồm 122 quan sát. Số lượng quan sát theo ngành trong mẫu nghiên cứu được cung cấp trong bảng 1.
Bảng 1
Thống kê số lượng quan sát theo ngành
TT
Ngành
Số lượng quan sát
1
Xây dựng và Vật liệu
27
2
Hàng & Dịch vụ công nghiệp
16
3
Thực phẩm & Đồ uống
14
4
Tài nguyên cơ bản
13
5
Hàng cá nhân & Gia dụng
10
6
Tiện ích cộng đồng
9
7
Dược phẩm và Y tế
9
8
Bất động sản
8
9
Hóa chất
7
10
Công nghệ thông tin
4
11
Du lịch và giải trí
2
12
Bán lẻ
1
13
Dầu khí
1
14
Ô tô và phụ tùng
1
Tổng cộng
122
Nguồn: Công ty Cổ phần StoxPlus
Ngoài ra, để có cơ sở phân tích tương quan và so sánh hiệu quả hoạt động giữa doanh nghiệp thực hiện thành công hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên và doanh nghiệp không phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, tương ứng với mỗi doanh nghiệp phát hành thành công ESOP, một doanh nghiệp không phát hành ESOP sẽ được lựa chọn để so sánh tương quan về hiệu quả hoạt động. Các doanh nghiệp không phát hành ESOP được lựa chọn để so sánh phải tương ứng với các doanh nghiệp phát hành thành công ESOP về tất cả các tiêu chí sau: (1) cùng ngành; (2) có quy mô tổng tài sản gần nhất; (3) có quy mô doanh thu gần nhất trong năm so sánh. 122 quan sát là các doanh nghiệp không phát hành ESOP đã được lựa chọn.
3.2. Phương pháp nghiên cứu
* Kiểm định T-Test trung bình hai mẫu phối hợp cặp đôi
Để so sánh hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phát hành thành công ESOP và doanh nghiệp không phát hành ESOP, phương pháp kiểm định T-Test trung bình hai mẫu phối hợp cặp đôi được sử dụng. Các chỉ tiêu so sánh lần lượt là lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), lợi nhuận biên (PM) của các doanh nghiệp.
Giả thuyết H0: Không có sự khác nhau về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phát hành thành công ESOP và doanh nghiệp không phát hành ESOP.
Các biến được so sánh với 0 là , và . Trong đó:
- rROA = ROAphát hành,t ROAkhông phát hành,t
- rROE = ROEphát hành,t ROEkhông phát hành,t
- rPM = PMphát hành,t PMkhông phát hành,t
* Mô hình hồi quy tuyến tính
Để tìm hiểu mức độ ảnh hưởng của các yếu tố khác nhau lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành thành công ESOP, phương pháp hồi quy tuyến tính OLS được sử dụng. Trên cơ sở nguồn dữ liệu do Công ty Cổ phần Stoxplus cung cấp về hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên của các doanh nghiệp niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sàn giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong khoảng thời gian từ 2008 đến năm 2017, các tác giả tìm hiểu ảnh hưởng của các biến tỷ lệ ESOP phát hành, quy mô tổng tài sản, tỉ lệ nợvà nhóm ngành đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Các biến được xây dựng và đo lường như sau:
- Biến phụ thuộc: cung cấp thông tin về biến động hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sau khi phát hành thành công ESOP. Các biến phụ thuộc được sử dụng là:
- rROA = ROAphát hành,t ROAkhông phát hành,t
- rROE = ROEphát hành,t ROEkhông phát hành,t
- rPM = PMphát hành,t PMkhông phát hành,t
- Biến độc lập: 4 biến độc lập được sử dụng là:
- Tỷ lệ phát hành (PERCENT): Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu ESOP phát hành so với khối lượng cổ phiếu đang lưu hành tại thời điểm phát hành. Biến PERCENT kiểm soát ảnh hưởng của quy mô hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên hiệu quả hoạt động sau khi phát hành. Nguyên nhân là do cán bộ công nhân viên thường có động lực làm việc lớn hơn khi nhận được lợi ích lớn hơn từ hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi.
- Quy mô tổng tài sản (SIZE): Logarit quy mô tổng tài sản của doanh nghiệp. Biến SIZE kiểm soát ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp lên hiệu quả hoạt động sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi. Nguyên nhân là do quy mô doanh nghiệp lớn hơn thường đạt được hiệu quả lớn hơn vì hiệu quả quy mô (economies of scale).
- Tỉ lệ nợ (DEBT): tỉ số giữa tổng nợ và tổng tài sản. Biến DEBT kiểm soát ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi. Nguyên nhân là do ảnh hưởng của khả năng phá sản lên hiệu quả hoạt động.
- Nhóm ngành (IND): các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành sản xuất công nghiệp sẽ nhận giá trị là 1, các doanh nghiệp còn lại sẽ nhận giá trị là 0. Biến IND kiểm soát ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong nhóm ngành sản xuất công nghiệp. Nguyên nhân là do hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi thường có hiệu quả rõ ràng hơn đối với các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp. Các ngành Xây dựng và Vật liệu, Hàng và Dịch vụ Công nghiệp, Thực phẩm và Đồ uống, Hàng Cá nhân và Gia dụng được coi là ngành sản xuất công nghiệp trong nghiên cứu này.
Mô hình nghiên cứu:
- Kết quả nghiên cứu
4.1. Kết quả kiểm định T-Test trung bình hai mẫu phối hợp cặp đôi
Kết quả so sánh hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp phát hành thành công cổ phiếu ESOP và các doanh nghiệp không phát hành ESOP được trình bày ở bảng 2. Kết quả nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp phát hành thành công cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên hoạt động có hiệu quả hơn so với các doanh nghiệp không phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có cùng điều kiện.
Bảng 2. Ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
rROA
rROE
rPM
Trung bình
7,23%
15,16%
11%
T-Statistics
12,59***
15,89***
6,98***
Số quan sát
122
122
122
Cụ thể, các doanh nghiệp phát hành ESOP có lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận biên lớn hơn các doanh nghiệp không phát hành ESOP lần lượt là 7,23%, 15,16% và 11%. Những sự khác nhau này đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Khi so sánh với các doanh nghiệp có điều kiện hoạt động tương tự nhưng không phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, các doanh nghiệp phát hành thành công cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có hiệu quả hoạt động tốt hơn sau khi phát hành. Ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp có ý nghĩa cả về mặt kinh tế và thống kê.
4.2. Kết quả mô hình hồi quy tuyến tính
Để tìm hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, mô hình hồi quy tuyến tính OLS được sử dụng. Thống kê mô tả các biến độc lập dùng trong mô hình hồi quy được cung cấp ở bảng 3. Kết quả cho thấy quy mô của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên trung bình ở mức 3,27% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của doanh nghiệp. Ngoài ra, giá trị trung bình của logarit quy mô tổng tài sản doanh nghiệp là 13,65. Tỷ lệ nợ trung bình của các doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là 48,78%. Kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra rằng khoảng 20% số lượng các doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là doanh nghiệp thuộc nhóm ngành Sản xuất công nghiệp.
Bảng 3. Thống kê mô tả các biến
Tên biến
Trung bình
Trung vị
Độ lệch chuẩn
Số quan sát
PERCENT
3,27%
3,19%
1,58%
122
SIZE
13,65
13,48
1,34
122
DEBT
48,78%
50,19%
21,9%
122
IND
0,22
0
0,42
122
Kết quả mô hình hồi quy được trình bày trong bảng 4. Nhìn chung, tỷ lệ cổ phiếu ưu đãi được phát hành có tác động dương lên ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên. Nếu doanh nghiệp phát hành càng nhiều cổ phiếu ưu đãi, doanh nghiệp càng hoạt động có hiệu quả sau khi phát hành. Ngoài ra, quy mô của doanh nghiệp có ảnh hưởng dương và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng âm lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
Bảng 4. Mô hình hồi quy giải thích ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Biến độc lập rROA
Biến độc lập rROE
Biến độc lập rPM
Biến số
Hệ số góc
t-statistics
Hệ số góc
t-statistics
Hệ số góc
t-statistics
Hằng số
-2,71
-0,46
-2,209
-2,51**
1.613
0,96
PERCENT
0,58
1,72*
1,383
2,38**
0,007
0,01
SIZE
1,04
2,44**
2,404
3,31***
0,388
0,31
DEBT
-0,12
-4,65***
0,065
1,46
-0,207
-2,70**
IND
-0,87
-0,67
-0,707
-0,32
-3,643
-0,95
Số quan sát
122
122
122
F-statistics
7,37***
5,23***
2,52**
Adj R-square
0,201
0,153
0,08
Trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROA, hệ số góc của biến PERCENT có giá trị là 0,58 và có ý nghĩa thống kê ở mức 10 phần trăm. Hệ số góc của biến SIZE có giá trị là 1,04 và có ý nghĩa thống kê ở mức 5 phần trăm. Hệ số góc của biến DEBT là -0,12 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1 phần trăm. Khi doanh nghiệp phát hành càng nhiều cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên và quy mô của doanh nghiệp càng lớn, ảnh hưởng tích cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên lợi nhuận trên tổng tài sản của doanh nghiệp càng lớn. Ngược lại, khi doanh nghiệp có tỷ lệ nợ càng lớn, ảnh hưởng tích cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên lợi nhuận trên tổng tài sản của doanh nghiệp càng nhỏ.
Kết quả trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROE và rPM là tương tự như kết quả trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROA. Tuy nhiên, trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROE, tỷ lệ nợ của doanh nghiệp không có ảnh hưởng lên biến động của lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên. Ngoài ra, trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rPM, chỉ có tỷ lệ nợ của doanh nghiệp ảnh hưởng lên biến động của lợi nhuận biên khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
- Kết luận
Hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên (Employee Stock Option Plan) được công nhận rộng rãi như là một phương pháp quan trọng để nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng cách cho phép nhân viên được chia sẻ lợi nhuận mà họ tạo ra với vai trò cổ đông của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu phân tích ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho người lao động lên hiệu quả hoạt động tại các doanh nghiệp Việt Nam niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008 đến 2017. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên thật sự có ảnh hưởng tích cực lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Việt Nam. Với kết quả này, doanh nghiệp Việt Nam sẽ có thêm cơ sở khoa học để thực hiện hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
Tài liệu tham khảo
- Armstrong, CS, Vashishtha, R (2012), “Executive stock options, differential risk-taking incentives, and firm value”, Journal of Financial Economics, 104, 70-88.
- Brisley, N (2006), “Executive stock options: early exercise provisions and risk-taking incentives”, Journal of Finance, 61, 2487–2509.
- Chen, Y.R. và Ma, Y (2011), “Revisiting the risk-taking effect of executive stock options on firm performance”, Journal of Business Research, 64(6), 640-648.
- Clark, R.W. and Philippatos, G.C. (1998), “Employee stock ownership plans (ESOPs): An international comparison and analysis”, Managerial Finance, 24(4), 19–29.
- Core, J.E., Guay, W.R (1999), “The use of equity grants to manage optimal equity incentive levels”, Journal of Accounting and Economics, 28, 151–184.
- Lưu Hữu Đức (2014), “Sở hữu cổ phần cho người lao động (ESOP) tại các Công ty niêm yết của Việt Nam”, Tạp chí nghiên cứu tài chính kế toán, 5, 38-40.
- Hochberg, Y.V., Lindsey, L (2010), “Incentives, targeting, and firm performance. an analysis of non-executive stock options”, Review of Financial Studies, 23, 4148– 4186.
- Ittner, C.D., Lambert, R.A., Larcker, D.F (2003), “The structure and performance consequences of equity grants to employees of new economy firms”, Journal of Accounting and Economics, 34, 89-127.
- Johnson, S., Tian, Y (2000), “The value and incentive effects of nontraditional executive stock option plans”, Journal of Financial Economics, 57, 3–34.
- Jones, D.C., Kato, T (1995), “The productivity effects of employee stock-ownership plans and bonuses: evidence from Japanese panel data”, American Economic Review, 85, 391-414.
- Kim, E.H., Ouimet, P (2014), “Broad-based employee stock ownership: motives and outcomes”, Journal of Finance, 69, 1273-1319.
- Lazear, E.P (1986), “Salaries and piece rates”, Journal of Business, 59, 405–431.
- Oyer, P (2004), “Why do firms use incentives that have no incentive effects?”, Journal of Finance, 59, 1619–1650.
- Sesil, J.C., Maya K. K., Joseph R. B. and Douglas L. K(2002), “Broad-Based Employee Stock Options in U.S. ‘New Economy’ Firms”, British Journal of Industrial Relations,40, 273-294.
- Nguyễn Minh Tâm (2009), “Áp dụng giải pháp ESOP phù hợp để đảm bảo nguồn nhân lực giỏi trong các doanh nghiệp”, Tạp chí quản lý Nhà nước, 163,42-45.
[1] Bài viết thuộc khuôn khổ đề tài Khoa học và Công nghệ cấp Cơ sở mã số NTCS2018-11 và là kết quả của nhóm nghiên cứu về “Tái cấu trúc doanh nghiệp” của Trường Đại học Ngoại thương
[2] Trường Đại học Ngoại thương. Email: caokien@ftu.edu.vn
[3] Trường Đại học Ngoại thương. Email: bacnv.hrc@gmail.com
Ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại Việt Nam[1]
Cao Đinh Kiên[2]
Nguyễn Văn Bắc[3]
Tóm tắt
Sử dụng thông tin về hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008 đến 2017, bài nghiên cứu tìm hiểu ảnh hưởng của hoạt động này lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có ảnh hưởng tích cực lên lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận biên của các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài ra, kết quả cũng cho thấy tỷ lệ cổ phiếu ưu đãi được phát hành, quy mô và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
Từ khoá: ESOP, Phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, Hiệu quả hoạt động, tài chính hành vi
Abstract
Using employee stock option plan data of publicly traded firms on Hanoi and Ho Chi Minh City Stock Exchanges from 2008 to 2017, the study investigates the impact of issuing these stock option plans on firm’s performance. The results indicate that there is an improvement in firm’s performance, in term of Return on Assets, Return on Equity and Profit Margin, after issuing the option plans. Moreover, size of the option plans, size and leverage of the issuing firms have a significant impact on the performance.
Key words: ESOP, Employee stock option plan, Firm’s performace, Behavior finance
- Đặt vấn đề
Tại Việt Nam, hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên (ESOP) diễn ra khi doanh nghiệp thưởng cho một số nhân viên quyền mua cổ phiếu của doanh nghiệp vào một thời điểm trong tương lai ở mức giá chiết khấu xác định trước và thường thấp hơn giá trị thị trường của cổ phiếu. Phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là một trong những cách để doanh nghiệp khuyến khích người lao động làm việc hiệu quả. Bằng cách phát hành ESOP, doanh nghiệp có thể tưởng thưởng xứng đáng cho những người đóng góp tích cực vào sự phát triển của doanh nghiệp, tăng thêm vốn, thu hút nhân tài, cũng như kích thích sự nỗ lực của nhân viên. Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên với một mức giá quá ưu đãi, hoạt động này sẽ gây thiệt hại cho các cổ đông khác.
Đã có nhiều doanh nghiêp phát hành thành công cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tạo ra những ảnh hưởng tích cực lên hoạt động của doanh nghiệp. Trong năm 2016 và 2017 vừa qua, nhiều doanh nghiệp Việt Nam đã phát hành những khoản phát hành cổ phiếu ưu đãi hậu hĩnh cho nhân viên. Đứng từ góc độ điều hành doanh nghiệp, một lợi thế nổi bật của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là các doanh nghiệp sẽ không phải ghi nhận một khoản chi phí lương thưởng so với việc thưởng nhân viên bằng tiền. Cụ thể, các giao dịch như phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên tại Việt Nam chưa được ghi nhận như một khoản chi phí lương như theo quy định của chuẩn mực kế toán quốc tế. Bên cạnh đó, doanh nghiệp sẽ không phải chi trả bằng tiền mặt, mà sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại để phát hành cổ phiếu, như vậy sẽ tăng được vốn điều lệ và giữ lại tiền để tái đầu tư. Đối với nhân viên, phương án phát hành cổ phiếu ưu đãi giúp cho họ giảm đáng kể thuế thu nhập cá nhân so với việc thưởng bằng tiền.
Tuy nhiên, cũng có nhiều doanh nghiệp vấp phải nhiều khó khăn và thất bại khi triển khai hoạt động này, tạo ra bất ổn tâm lý đối với người lao động hoặc tranh cãi giữa các cổ đông. Đã từng nhiều doanh nghiệp vấp phải sự phản đối khi có chính sách không rõ ràng và có sự "thiên vị" quá đà khi phát hành tỷ lệ lớn cổ phiếu ưu đãi cho ban lãnh đạo doanh nghiệp. Nếu không cân bằng được lợi ích giữa các bên, kế hoạch phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có thể tạo nên sự xung đột, gây nên những bất đồng không đáng có trong nội bộ doanh nghiệp. Hơn thế nữa, nhiều nhà đầu tư thường ái ngại trước động thái phát hành phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên của doanh nghiệp vì, khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, giá cổ phiếu sẽ bị giảm và ảnh hưởng của các cổ đông bên ngoài doanh nghiệp sẽ giảm đi vì hiệu ứng pha loãng cổ phiếu.
Dù vẫn còn nhiều tranh luận xung quanh ảnh hưởng tích cực và tiêu cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, hoạt động này vẫn được sử dụng khá phổ biến tại Việt Nam. Một trong những lý do quan trọng nhất để doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là hoạt động này sẽ tạo nên sự gắn bó và nỗ lực cho cán bộ nhân viên chủ chốt, dẫn đến hiệu quả tích cực trong việc tăng năng suất làm việc của mỗi cá nhân và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Mặc dù, lý do này thường xuyên được sử dụng để giải thích cho hoạt động của doanh nghiệp, vẫn còn rất ít các nghiên cứu được thực hiện tại Việt Nam về vấn đề này. Bài nghiên cứu này được thực hiện với mục tiêu cung cấp bằng chứng khoa học về ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Cụ thể, kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có ảnh hưởng tích cực lên lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận biên của các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài ra, kết quả cũng cho thấy tỷ lệ cổ phiếu ưu đãi được phát hành, quy mô và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
- Tình hình nghiên cứu
Tại Việt Nam, hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên đã xuất hiện từ lâu nhưng có rất ít nghiên cứu tìm hiểu những ảnh hưởng của hoạt động này lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Do các chương trình phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên mới được áp dụng phổ biến ở những doanh nghiệp lớn từ năm 2015 trở lại đây, các nghiên cứu ở Việt Nam mới chỉ dừng lại ở việc khuyến cáo các doanh nghiệp sử dụng hình thức này như một cách để đảm bảo nguồn nhân lực có chất lượng ở lại với doanh nghiệp (Lưu Hữu Đức, 2014; Nguyễn Minh Tâm, 2009).
Trên thế giới, ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên doanh nghiệp và cổ đông đã được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm. Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên góp phần cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Có thể kể đến một số ảnh hưởng tích cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như: (1) cải thiện hoạt động giám sát doanh nghiệp của các bên liên quan (Jones và Kato, 1995; Sesil và cộng sự, 2002; Kim và Ouimet, 2014), (2) thu hút nguồn nhân lực chất lượng cao (Lazear, 1986) và (3) giữ chân những nhân viên có năng lực (Ittner và cộng sự, 2003; Oyer, 2004). Ngoài ra, các nghiên cứu trước đây cũng tìm hiểu về ảnh hưởng của kế hoạch phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hành vi của lãnh đạo doanh nghiệp (Clark và Philippatos, 1998; Amstrong và Vashishtha, 2012; Brisley, 2006; Core và Guay, 1999; Hochberg và Lindsey, 2010; Johnson và Tian, 2000; Chen và Ma, 2011). Clark và Philippatos (1998) lập luận rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên khuyến khích lãnh đạo doanh nghiệp lựa chọn đầu tư vào những dự án mang lại lợi nhuận lớn. Mặt khác, hoạt động này cũng thúc đẩy lãnh đạo doanh nghiệp lựa chọn những dự án có mức độ rủi ro lớn nhằm hướng tới những phần thưởng lớn hơn. Chen và Ma (2011) chứng minh rằng khi lãnh đạo doanh nghiệp có quyền mua cổ phiếu ưu đãi, họ sẽ ra những quyết định đầu tư có mức độ rủi ro lớn hơn. Hơn thế nữa, các tác giả còn tìm ra bằng chứng về ảnh hưởng tiêu cực trong ngắn hạn nhưng tích cực trong dài hạn của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho lãnh đạo lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
- Phương pháp nghiên cứu
3.1. Mẫu nghiên cứu
Thông tin về các doanh nghiệp thực hiện phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên tại thị trường Việt Nam từ năm 2008 đến năm 2017 được cung cấp bởi Công ty Cổ phần StoxPlus, đơn vị cung cấp thông tin tài chính hàng đầu tại Việt Nam. Để tránh làm nhiễu số liệu phân tích, các nguyên tắc lựa chọn mẫu nghiên cứu sau đã được áp dụng để lọc số liệu:
- Về thời gian ghi nhận dữ liệu: Để đảm bảo tính chính xác và nhất quán, các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động (Lợi nhuận trên tổng tài sản - ROA, Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu - ROE, Lợi nhuận biên - PM) được ghi nhận vào thời điểm cuối năm. Cụ thể:
+ Khi doanh nghiệp phát hành thành công ESOP vào Quý 1, Quý 2, Quý 3 của năm: năm làm căn cứ để xác định hiệu quả hoạt động là năm phát hành (năm t).
+ Khi doanh nghiệp phát hành ESOP vào Quý 4 của năm: năm làm căn cứ để xác định hiệu quả hoạt động là năm liền sau đó (năm t+1). Do đó các trường hợp phát hành ESOP vào quý 4/2017 sẽ được loại khỏi mẫu, do chưa thể xác định được các chỉ tiêu hoạt động trong năm 2018.
- Mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp có thông báo “thực hiện xong” hoạt động phát hành cổ phiếu ESOP cho người lao động. Các doanh nghiệp có thông báo phát hành nhưng chưa thực hiện xong hoặc chưa thực hiện sẽ được loại ra khỏi mẫu nghiên cứu.
- Mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp có khối lượng phát hành cổ phiếu ESOP từ 1% trở lên so với khối lượng cổ phiếu đang lưu hành tại thời điểm phát hành.
- Mẫu nghiên cứu không bao gồm các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành ngân hàng và dịch vụ tài chính (môi giới chứng khoán và tài chính đặc biệt) vì đây là nhóm ngành đặc thù và bị kiểm soát đặc biệt.
- Mẫu nghiên cứu không bao gồm các doanh nghiệp phát hành ESOP trong hai năm liên tiếp. Nguyên tắc này nhằm xác định rõ hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp khi có phát hành ESOP và không phát hành ESOP.
- Mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp có đầy đủ thông tin phục vụ cho quá trình nghiên cứu.
Sau quá trình lọc số liệu, mẫu nghiên cứu cuối cùng bao gồm 122 quan sát. Số lượng quan sát theo ngành trong mẫu nghiên cứu được cung cấp trong bảng 1.
|
Bảng 1 Thống kê số lượng quan sát theo ngành |
||
|
TT |
Ngành |
Số lượng quan sát |
|
1 |
Xây dựng và Vật liệu |
27 |
|
2 |
Hàng & Dịch vụ công nghiệp |
16 |
|
3 |
Thực phẩm & Đồ uống |
14 |
|
4 |
Tài nguyên cơ bản |
13 |
|
5 |
Hàng cá nhân & Gia dụng |
10 |
|
6 |
Tiện ích cộng đồng |
9 |
|
7 |
Dược phẩm và Y tế |
9 |
|
8 |
Bất động sản |
8 |
|
9 |
Hóa chất |
7 |
|
10 |
Công nghệ thông tin |
4 |
|
11 |
Du lịch và giải trí |
2 |
|
12 |
Bán lẻ |
1 |
|
13 |
Dầu khí |
1 |
|
14 |
Ô tô và phụ tùng |
1 |
|
|
Tổng cộng |
122 |
Nguồn: Công ty Cổ phần StoxPlus
Ngoài ra, để có cơ sở phân tích tương quan và so sánh hiệu quả hoạt động giữa doanh nghiệp thực hiện thành công hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên và doanh nghiệp không phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, tương ứng với mỗi doanh nghiệp phát hành thành công ESOP, một doanh nghiệp không phát hành ESOP sẽ được lựa chọn để so sánh tương quan về hiệu quả hoạt động. Các doanh nghiệp không phát hành ESOP được lựa chọn để so sánh phải tương ứng với các doanh nghiệp phát hành thành công ESOP về tất cả các tiêu chí sau: (1) cùng ngành; (2) có quy mô tổng tài sản gần nhất; (3) có quy mô doanh thu gần nhất trong năm so sánh. 122 quan sát là các doanh nghiệp không phát hành ESOP đã được lựa chọn.
3.2. Phương pháp nghiên cứu
* Kiểm định T-Test trung bình hai mẫu phối hợp cặp đôi
Để so sánh hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phát hành thành công ESOP và doanh nghiệp không phát hành ESOP, phương pháp kiểm định T-Test trung bình hai mẫu phối hợp cặp đôi được sử dụng. Các chỉ tiêu so sánh lần lượt là lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), lợi nhuận biên (PM) của các doanh nghiệp.
Giả thuyết H0: Không có sự khác nhau về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phát hành thành công ESOP và doanh nghiệp không phát hành ESOP.
Các biến được so sánh với 0 là , và . Trong đó:
- rROA = ROAphát hành,t ROAkhông phát hành,t
- rROE = ROEphát hành,t ROEkhông phát hành,t
- rPM = PMphát hành,t PMkhông phát hành,t
* Mô hình hồi quy tuyến tính
Để tìm hiểu mức độ ảnh hưởng của các yếu tố khác nhau lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành thành công ESOP, phương pháp hồi quy tuyến tính OLS được sử dụng. Trên cơ sở nguồn dữ liệu do Công ty Cổ phần Stoxplus cung cấp về hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên của các doanh nghiệp niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sàn giao dịch Chứng khoán Hà Nội trong khoảng thời gian từ 2008 đến năm 2017, các tác giả tìm hiểu ảnh hưởng của các biến tỷ lệ ESOP phát hành, quy mô tổng tài sản, tỉ lệ nợvà nhóm ngành đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Các biến được xây dựng và đo lường như sau:
- Biến phụ thuộc: cung cấp thông tin về biến động hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sau khi phát hành thành công ESOP. Các biến phụ thuộc được sử dụng là:
- rROA = ROAphát hành,t ROAkhông phát hành,t
- rROE = ROEphát hành,t ROEkhông phát hành,t
- rPM = PMphát hành,t PMkhông phát hành,t
- Biến độc lập: 4 biến độc lập được sử dụng là:
- Tỷ lệ phát hành (PERCENT): Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu ESOP phát hành so với khối lượng cổ phiếu đang lưu hành tại thời điểm phát hành. Biến PERCENT kiểm soát ảnh hưởng của quy mô hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên hiệu quả hoạt động sau khi phát hành. Nguyên nhân là do cán bộ công nhân viên thường có động lực làm việc lớn hơn khi nhận được lợi ích lớn hơn từ hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi.
- Quy mô tổng tài sản (SIZE): Logarit quy mô tổng tài sản của doanh nghiệp. Biến SIZE kiểm soát ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp lên hiệu quả hoạt động sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi. Nguyên nhân là do quy mô doanh nghiệp lớn hơn thường đạt được hiệu quả lớn hơn vì hiệu quả quy mô (economies of scale).
- Tỉ lệ nợ (DEBT): tỉ số giữa tổng nợ và tổng tài sản. Biến DEBT kiểm soát ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi. Nguyên nhân là do ảnh hưởng của khả năng phá sản lên hiệu quả hoạt động.
- Nhóm ngành (IND): các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành sản xuất công nghiệp sẽ nhận giá trị là 1, các doanh nghiệp còn lại sẽ nhận giá trị là 0. Biến IND kiểm soát ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong nhóm ngành sản xuất công nghiệp. Nguyên nhân là do hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi thường có hiệu quả rõ ràng hơn đối với các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp. Các ngành Xây dựng và Vật liệu, Hàng và Dịch vụ Công nghiệp, Thực phẩm và Đồ uống, Hàng Cá nhân và Gia dụng được coi là ngành sản xuất công nghiệp trong nghiên cứu này.
Mô hình nghiên cứu:
- Kết quả nghiên cứu
4.1. Kết quả kiểm định T-Test trung bình hai mẫu phối hợp cặp đôi
Kết quả so sánh hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp phát hành thành công cổ phiếu ESOP và các doanh nghiệp không phát hành ESOP được trình bày ở bảng 2. Kết quả nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp phát hành thành công cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên hoạt động có hiệu quả hơn so với các doanh nghiệp không phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có cùng điều kiện.
|
Bảng 2. Ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp |
|||
|
|
rROA |
rROE |
rPM |
|
Trung bình |
7,23% |
15,16% |
11% |
|
T-Statistics |
12,59*** |
15,89*** |
6,98*** |
|
Số quan sát |
122 |
122 |
122 |
Cụ thể, các doanh nghiệp phát hành ESOP có lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận biên lớn hơn các doanh nghiệp không phát hành ESOP lần lượt là 7,23%, 15,16% và 11%. Những sự khác nhau này đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Khi so sánh với các doanh nghiệp có điều kiện hoạt động tương tự nhưng không phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên, các doanh nghiệp phát hành thành công cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên có hiệu quả hoạt động tốt hơn sau khi phát hành. Ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp có ý nghĩa cả về mặt kinh tế và thống kê.
4.2. Kết quả mô hình hồi quy tuyến tính
Để tìm hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, mô hình hồi quy tuyến tính OLS được sử dụng. Thống kê mô tả các biến độc lập dùng trong mô hình hồi quy được cung cấp ở bảng 3. Kết quả cho thấy quy mô của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên trung bình ở mức 3,27% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của doanh nghiệp. Ngoài ra, giá trị trung bình của logarit quy mô tổng tài sản doanh nghiệp là 13,65. Tỷ lệ nợ trung bình của các doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là 48,78%. Kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra rằng khoảng 20% số lượng các doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên là doanh nghiệp thuộc nhóm ngành Sản xuất công nghiệp.
|
Bảng 3. Thống kê mô tả các biến |
||||
|
Tên biến |
Trung bình |
Trung vị |
Độ lệch chuẩn |
Số quan sát |
|
PERCENT |
3,27% |
3,19% |
1,58% |
122 |
|
SIZE |
13,65 |
13,48 |
1,34 |
122 |
|
DEBT |
48,78% |
50,19% |
21,9% |
122 |
|
IND |
0,22 |
0 |
0,42 |
122 |
Kết quả mô hình hồi quy được trình bày trong bảng 4. Nhìn chung, tỷ lệ cổ phiếu ưu đãi được phát hành có tác động dương lên ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên. Nếu doanh nghiệp phát hành càng nhiều cổ phiếu ưu đãi, doanh nghiệp càng hoạt động có hiệu quả sau khi phát hành. Ngoài ra, quy mô của doanh nghiệp có ảnh hưởng dương và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng âm lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
|
Bảng 4. Mô hình hồi quy giải thích ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp |
||||||
|
|
Biến độc lập rROA |
Biến độc lập rROE |
Biến độc lập rPM |
|||
|
Biến số |
Hệ số góc |
t-statistics |
Hệ số góc |
t-statistics |
Hệ số góc |
t-statistics |
|
Hằng số |
-2,71 |
-0,46 |
-2,209 |
-2,51** |
1.613 |
0,96 |
|
PERCENT |
0,58 |
1,72* |
1,383 |
2,38** |
0,007 |
0,01 |
|
SIZE |
1,04 |
2,44** |
2,404 |
3,31*** |
0,388 |
0,31 |
|
DEBT |
-0,12 |
-4,65*** |
0,065 |
1,46 |
-0,207 |
-2,70** |
|
IND |
-0,87 |
-0,67 |
-0,707 |
-0,32 |
-3,643 |
-0,95 |
|
Số quan sát |
122 |
122 |
122 |
|||
|
F-statistics |
7,37*** |
5,23*** |
2,52** |
|||
|
Adj R-square |
0,201 |
0,153 |
0,08 |
|||
Trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROA, hệ số góc của biến PERCENT có giá trị là 0,58 và có ý nghĩa thống kê ở mức 10 phần trăm. Hệ số góc của biến SIZE có giá trị là 1,04 và có ý nghĩa thống kê ở mức 5 phần trăm. Hệ số góc của biến DEBT là -0,12 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1 phần trăm. Khi doanh nghiệp phát hành càng nhiều cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên và quy mô của doanh nghiệp càng lớn, ảnh hưởng tích cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên lợi nhuận trên tổng tài sản của doanh nghiệp càng lớn. Ngược lại, khi doanh nghiệp có tỷ lệ nợ càng lớn, ảnh hưởng tích cực của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi lên lợi nhuận trên tổng tài sản của doanh nghiệp càng nhỏ.
Kết quả trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROE và rPM là tương tự như kết quả trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROA. Tuy nhiên, trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rROE, tỷ lệ nợ của doanh nghiệp không có ảnh hưởng lên biến động của lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên. Ngoài ra, trong mô hình hồi quy với biến độc lập là rPM, chỉ có tỷ lệ nợ của doanh nghiệp ảnh hưởng lên biến động của lợi nhuận biên khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
- Kết luận
Hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên (Employee Stock Option Plan) được công nhận rộng rãi như là một phương pháp quan trọng để nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng cách cho phép nhân viên được chia sẻ lợi nhuận mà họ tạo ra với vai trò cổ đông của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu phân tích ảnh hưởng của hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho người lao động lên hiệu quả hoạt động tại các doanh nghiệp Việt Nam niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2008 đến 2017. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên thật sự có ảnh hưởng tích cực lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Việt Nam. Với kết quả này, doanh nghiệp Việt Nam sẽ có thêm cơ sở khoa học để thực hiện hoạt động phát hành cổ phiếu ưu đãi cho nhân viên.
Tài liệu tham khảo
- Armstrong, CS, Vashishtha, R (2012), “Executive stock options, differential risk-taking incentives, and firm value”, Journal of Financial Economics, 104, 70-88.
- Brisley, N (2006), “Executive stock options: early exercise provisions and risk-taking incentives”, Journal of Finance, 61, 2487–2509.
- Chen, Y.R. và Ma, Y (2011), “Revisiting the risk-taking effect of executive stock options on firm performance”, Journal of Business Research, 64(6), 640-648.
- Clark, R.W. and Philippatos, G.C. (1998), “Employee stock ownership plans (ESOPs): An international comparison and analysis”, Managerial Finance, 24(4), 19–29.
- Core, J.E., Guay, W.R (1999), “The use of equity grants to manage optimal equity incentive levels”, Journal of Accounting and Economics, 28, 151–184.
- Lưu Hữu Đức (2014), “Sở hữu cổ phần cho người lao động (ESOP) tại các Công ty niêm yết của Việt Nam”, Tạp chí nghiên cứu tài chính kế toán, 5, 38-40.
- Hochberg, Y.V., Lindsey, L (2010), “Incentives, targeting, and firm performance. an analysis of non-executive stock options”, Review of Financial Studies, 23, 4148– 4186.
- Ittner, C.D., Lambert, R.A., Larcker, D.F (2003), “The structure and performance consequences of equity grants to employees of new economy firms”, Journal of Accounting and Economics, 34, 89-127.
- Johnson, S., Tian, Y (2000), “The value and incentive effects of nontraditional executive stock option plans”, Journal of Financial Economics, 57, 3–34.
- Jones, D.C., Kato, T (1995), “The productivity effects of employee stock-ownership plans and bonuses: evidence from Japanese panel data”, American Economic Review, 85, 391-414.
- Kim, E.H., Ouimet, P (2014), “Broad-based employee stock ownership: motives and outcomes”, Journal of Finance, 69, 1273-1319.
- Lazear, E.P (1986), “Salaries and piece rates”, Journal of Business, 59, 405–431.
- Oyer, P (2004), “Why do firms use incentives that have no incentive effects?”, Journal of Finance, 59, 1619–1650.
- Sesil, J.C., Maya K. K., Joseph R. B. and Douglas L. K(2002), “Broad-Based Employee Stock Options in U.S. ‘New Economy’ Firms”, British Journal of Industrial Relations,40, 273-294.
- Nguyễn Minh Tâm (2009), “Áp dụng giải pháp ESOP phù hợp để đảm bảo nguồn nhân lực giỏi trong các doanh nghiệp”, Tạp chí quản lý Nhà nước, 163,42-45.
[1] Bài viết thuộc khuôn khổ đề tài Khoa học và Công nghệ cấp Cơ sở mã số NTCS2018-11 và là kết quả của nhóm nghiên cứu về “Tái cấu trúc doanh nghiệp” của Trường Đại học Ngoại thương
[2] Trường Đại học Ngoại thương. Email: Địa chỉ email này đang được bảo vệ từ spam bots. Bạn cần bật JavaScript để xem nó.
[3] Trường Đại học Ngoại thương. Email: Địa chỉ email này đang được bảo vệ từ spam bots. Bạn cần bật JavaScript để xem nó.